• Хөрөнгө оруулагчийн өнцгөөс: Хөрөнгө оруулагчдын хувьд, ялангуяа арилжааны эхний өдрүүдэд хувьцааны үнэ тогтвортой өсөх динамикийг харах нь хамгийн чухал байдаг. Түүнчлэн, шаардлагатай үед хувьцаагаа хялбархан борлуулах боломжийг олгох хоёрдогч зах зээлийн өндөр хөрвөх чадвар (liquidity) нь тэдний хувьд төгс хэлцлийн гол шалгуур болдог.

• Компанийн өнцгөөс: Компанийн хувьд өөрийн бизнесийн үнэлгээг зах зээлд хангалттай өндөр бөгөөд хүлээн зөвшөөрөгдөхүйц түвшинд тогтоолгох, хэрэгцээт хөрөнгөө бүрэн татах, мөн хоёрдогч зах зээл дээр хувьцаа нь идэвхтэй арилжаалагдах нь төгс хувилбар юм.

Эндээс харахад, “Төгс хэлцэл” гэдэг нь хөрөнгө оруулагчид болон компанийн ашиг сонирхлын харилцан буулт, компромисс дээр тогтдог. Практик дээр энэ нь арилжааны эхний өдрүүдэд компанийн хувьцаа хамгийн багадаа 10%-иар өсөх, цаашид дунд хугацаанд үнийн тогтвортой, эерэг динамикаа хадгалах явдлыг хэлдэг байна.

Эрч хүчний хүрдийн зарчим (Flywheel Effect) ба SPO

Компанийн хувьцаа эхний өдрүүдэд болон дунд хугацаанд өсөх нь яагаад тийм чухал вэ? Үүний цаана эрэлт нийлүүлэлтэд суурилсан маш ухаалаг “эрч хүчний хүрдийн зарчим” үйлчилж байдаг.

Компани IPO хийх үедээ өөрийн үнэлгээнээс бага зэрэг буулт хийж (дискаунттайгаар), хөрөнгө оруулагчдад ашиг олох боломжийг олгодог. Энэ нь хувьцааны үнийг өсгөхөд хүргэх бөгөөд эцсийн дүндээ хөрөнгө оруулагчдын итгэлийг олж авснаар компани ирээдүйд SPO (Secondary Public Offering буюу Нэмэлт хувьцаа гаргах) хийх үедээ хамаагүй өндөр үнэлгээгээр, илүү их хөрөнгийг зах зээлээс татах боломжийг бүрдүүлдэг байна.

Энэ зарчим нь хөрөнгө оруулагчдад ч мөн маш ашигтай ажилладаг: тэд мөнгөө оруулна, хувьцааны үнэ өснө, тэд ашиг олно, үүнийг харсан бусад шинэ хөрөнгө оруулагчид татагдан орж ирснээр үнэ дахин өсдөг. Энэхүү арга барил нь үнэт цаас гаргагч болон хөрөнгө оруулагч хоорондын хамгийн оновчтой тэнцвэрийг бий болгодог.

Хөрөнгө оруулагчдын эрэлтийн бүтэц

Хөгжиж буй болон Монголын хөрөнгийн зах зээлийн өнөөгийн онцлогоос харахад, хэдийгээр институциональ хөрөнгө оруулагчид зах зээлийн тогтвортой байдлыг хангагч гол тулгуур байдаг ч, жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчид (иргэд) нь IPO-ийн үеийн эрэлтийн хамгийн гол хөдөлгөгч хүч болж байна. Сүүлийн үеийн амжилттай хэлцлүүдээс харахад, жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдын захиалгыг урамшуулах, тэдэнд хувь тэнцүүлж хүртээмжтэй хуваарилалт хийх нь хувьцааны үнийг хоёрдогч зах зээл дээр огцом өсгөх гол хөшүүрэг болдог.

IPO хийх “Төгс кандидат” (Компани) гэж хэн бэ?

Хэчнээн сайн бэлтгэж, маркетингаа хийсэн ч, уг хэлцлийн суурь нь “Төгс кандидат” буюу маш сайн компани өөрөө байдаг. Хөрөнгө оруулагчдын хамгийн ихээр хүсэмжилддэг, IPO дээр олон дахин давсан захиалга татаж чаддаг компанийн төгс томьёолол нь дараах гурван хүчин зүйлийн нэгдэл байдаг:

1. Хурдацтай өсөлт: Үйл ажиллагааны цар хүрээ болон санхүүгийн үзүүлэлтүүдийн хувьд маш эрчимтэй өсөж байгаа, ирээдүйд өсөх асар их нөөц потенциалтай байх.

2. Зах зээлийн үнэмлэхүй манлайлал: Өрсөлдөгчдөөсөө илт тасарсан, өөрийн үйл ажиллагаа явуулдаг зах зээл, салбартаа хэдийнэ хүлээн зөвшөөрөгдсөн тэргүүлэгч байх.

3. Өндөр ашигт ажиллагаа ба Ногдол ашиг: Зөвхөн EBITDA (хүү, татвар, элэгдэл хорогдлын өмнөх ашиг) төдийгүй цэвэр ашгийн маржин өндөртэй байх. Энэ нь компани хүсвэл хөрөнгө оруулагчдадаа тогтмол ногдол ашиг төлөх бүрэн боломжтойг илтгэдэг. (Монголын хөрөнгө оруулагчдын хувьд ногдол ашиг тараах чадавхи нь шийдвэр гаргалтад маш хүчтэй нөлөөлдөг).

Эдгээр бүх хүчин зүйлсийг өөртөө агуулсан төгс компани байх нь амжилттай хэлцлийн хамгийн эхний бөгөөд гол бүрэлдэхүүн хэсэг юм. Гэвч үүнээс гадна компанийг зах зээлд зөв байршуулах (positioning), үнэлгээг ухаалгаар тогтоох, маркетингийн стратегийг оновчтой боловсруулах зэрэг нарийн төлөвлөгдсөн бэлтгэл ажлууд нэмэгдэж байж сая жинхэнэ “Төгс IPO” мэндэлдэг байна.

Нээлттэй хувьцаат компани болсноор шинээр хувьцаа гаргах эсвэл одоо байгаа хувьцаагаа худалдах замаар хөрөнгө татаж, бизнесийн өсөлтөө эрчимжүүлэх боломж нээгддэг. Компаниуд санхүүжилт татах, өмнөх хөрөнгө оруулалтаасаа гарах, үйл ажиллагааны цар хүрээгээ тэлэх, эсвэл салбарын өөрчлөлтөд дасан зохицохын тулд IPO-г стратегийн хамгийн ашигтай хувилбар гэж үздэг.

Олон нийтийн зах зээлд гарах шийдвэр гаргадаг нийтлэг бизнесийн жишээнүүд:

• Эрчимтэй өсөж буй компаниуд: Инновацийн үйл ажиллагааг санхүүжүүлэх, өсөлтийг хурдасгах, бусад компаниудыг худалдан авах (M&A), шинэ газар зүйн бүсэд нэвтрэх зорилгоор.

• Хувийн хөрөнгө оруулалтын (PE) болон Венчур (VC) сангууд: Өмнө нь хийсэн хөрөнгө оруулалтаасаа амжилттай гарах (exit хийх) болон багцийн компаниудынхаа цаашдын өсөлтөд зориулж хөрөнгө татах зорилгоор.

• Гэр бүлийн бизнесүүд: Бизнесийн залгамж халааг бэлтгэх төлөвлөгөөний салшгүй хэсэг болгон ашиглах, компанийн өдөр тутмын удирдлагыг өмчлөгчдөөс (үүсгэн байгуулагчдаас) системтэйгээр зааглах зорилгоор.

• Амжилттай стартапууд (Scale-ups): Өндөр ур чадвартай, шилдэг мэргэжилтнүүдийг татах, гүйцэтгэх удирдлага болон баг хамт олноо хувьцааны опционоор урамшуулах хэрэгсэл болгох зорилгоор.

• Групп буюу Конгломерат компаниуд: Тодорхой нэг салбарын охин компани, хөрөнгөө тусгаарлан зах зээлд гаргах (spin-off), эсвэл тухайн бизнесээс хэсэгчлэн болон бүрэн гарах зорилгоор.

• Төрийн өмчит компаниуд: Бизнесийг хувьчлах зорилгоор. (Сүүлийн жилүүдэд Монгол улсад өрнөж буй төрийн өмчит банкууд болон уул уурхайн томоохон компаниудын хувьчлал, олон нийтийн оролцоог нэмэгдүүлэх үйл явц нь үүний тод жишээ юм).

Хамгийн гол асуулт: “IPO хийх нь зөв шийдвэр үү?”

Хөрөнгийн зах зээлд гарах талаар анх удаа бодож буй олон компанийн өөрсдөөсөө асуудаг хамгийн эхний бөгөөд гол асуулт нь энэ юм.

IPO-д бэлтгэх үйл явц нь бүх давуу болон сул талууд, татсан хөрөнгийг хэрхэн зарцуулах чиглэлүүд, түүнчлэн бусад боломжит хувилбаруудыг нарийвчлан үнэлэхээс эхэлдэг. Энэ нь маш чухал бөгөөд учир нь “Роуд-шоу” (Roadshow – боломжит хөрөнгө оруулагчидтай хийх эцсийн шатны танилцуулга уулзалтууд) үеэр хөрөнгө оруулагчид хамгийн түрүүнд “Компани яагаад нээлттэй болохыг хүсэж байна вэ?”, “IPO-оос орж ирэх орлогыг хэрхэн ашиглах төлөвлөгөөтэй байна вэ?” гэдгийг мэдэхийг хүсдэг. Бүх зүйл компани эдгээр гол асуултад хэрхэн оновчтой, тодорхой хариулж чадахаас хамаарна.

“IPO-г зөвхөн листингийн (хөрөнгийн биржийн бүртгэлийн) туршлага хуримтлуулах хэрэгсэл болгон ашиглах ёсгүй. Энэ нь танай бизнесийн амжилтад хүрэх зам дахь маш сайн бодож боловсруулсан алхам байх ёстой.”

— Амжилттай IPO хийсэн нэгэн компанийн үүсгэн байгуулагч

Олон нийтийн статус нь бүх байгууллагад тохирохгүй байж болох ч, ялангуяа хурдацтай өсөж буй бизнесийн хувьд өсөлтийг эрчимжүүлэх, зах зээлд байр сууриа бататгах хөрөнгө татах маш сайн боломж юм.

IPO хийх шийдвэрийн нийтлэг сэдэл, шалтгаанууд

Компаниуд олон нийтийн болох шийдвэрийг дараах үндсэн шалтгаануудын хүрээнд гаргадаг:

• Капитал бүрдүүлэх: Үйл ажиллагааг тэлэх, шинэ төсөл хэрэгжүүлэх нэмэлт санхүүжилт татах.

• Брэндийн танигдах байдлыг нэмэгдүүлэх: Олон нийтийн компани болсноор зах зээл дэх нэр хүнд өсөж, харилцагчид болон бэлтгэн нийлүүлэгчдийн итгэл нэмэгддэг.

• Нэр хүнд, зээлжих чадварыг бэхжүүлэх: Ил тод байдал нь банк болон бусад байгууллагаас илүү таатай нөхцөлөөр зээл авах боломжийг олгодог.

• Өмчлөгчдөд зориулсан гарах стратеги: Анхны хөрөнгө оруулагчид болон үүсгэн байгуулагчид хувьцаагаа борлуулж, үр шимээ хүртэх, хэсэгчлэн бизнесээс гарах боломж.

• Ажил олгогчийн имижийг сайжруулах: Хувьцаа эсвэл опцион санал болгох замаар салбарынхаа хамгийн шилдэг ур чадвартай хүмүүсийг ажилд авах, тогтоон барих.

• Удирдлага болон өмчлөгчдийн чиг үүргийг зааглах: Засаглалыг сайжруулж, мэргэжлийн гүйцэтгэх удирдлагын багт шилжүүлэх.

• Өсөлт болон үнэ цэнийг нэмэгдүүлэх шинэ хэтийн төлөв: Зах зээлийн бодит үнэлгээтэй болж, хөрвөх чадвар сайжирна.

• Хувьцааг төлбөрийн хэрэгсэл болгон ашиглах: Бусад компани, активыг худалдан авахдаа (M&A) бэлэн мөнгөөр биш, өөрийн компанийн үнэ цэнэтэй хувьцаагаар солилцоо хийх боломжтой болно.

1. Хөрөнгө татах боломжит хувилбаруудыг бүх талаас нь үнэлэх

• Стратегийн хувилбаруудыг судлах: IPO хийхэд бэлэн эсэхээ үнэлэх шатанд зөвхөн биржид гарахыг зорих бус, зах зээл дээрх бусад стратегийн хувилбарууд, тэр дундаа M&A (компаниудыг нэгтгэх, нийлүүлэх) хийх замаар хөрөнгө оруулалтаасаа гарах эсвэл нэмэлт санхүүжилт татах боломжуудыг давхар судалж, харьцуулах шаардлагатай.

• Олон талт арга барил: Хөрөнгө босгох арга замууд улам төрөлжиж байгаа өнөө үед IPO хийхээс гадна, стратегийн хөрөнгө оруулагчид хэсэгчлэн худалдах, эсвэл хувийн хөрөнгө оруулалтын (PE) болон венчур (VC) сангуудаас хөрөнгө татах зэрэг олон талт хувилбаруудыг тооцож үзэх нь зүйтэй.

• Цаг хугацааны маневр: Зах зээлийн хамгийн таатай, богинохон мөчлөгийг алдалгүй ашиглаж, цаг хугацаа болон үнийн хувьд маневр хийх хангалттай орон зайтай байхын тулд бэлтгэл ажлыг аль болох эрт эхлүүлэх хэрэгтэй.

2. IPO-ийн бэлтгэлийг хангалттай эрт эхлүүлэх

• Корпорацийн шилжилт: IPO-г зүгээр нэг хөрөнгө татах хялбар арга гэж харахын оронд “бизнесийн бүрэн хэмжээний трансформаци (шилжилт)” гэж үзэх нь зүйтэй. Компанийн бэлэн байдлын цогц үнэлгээг IPO хийхээс хамгийн багадаа 12–24 сарын өмнө эхлүүлэх нь хамгийн тохиромжтой хугацаа юм.

• Урьдчилсан дадал: Хувьцаагаа байршуулахаас (арилжаалж эхлэхээс) хамгийн багадаа нэг жилийн өмнөөс эхлэн танай компани яг л “нээлттэй хувьцаат компани” мэт бүрэн ажиллаж, тайлагнаж сурсан байх шаардлагатай.

• Баг ба Дэд бүтэц: Гаднын хамгийн туршлагатай, шилдэг зөвлөхүүдийн дэмжлэгийг авахаас гадна, дотооддоо IPO хариуцсан тусгайлсан баг, үйл явцыг бүрдүүлэхэд нөөцөө харамлах хэрэггүй. Хүчирхэг удирдлагын баг, санхүү болон үйл ажиллагааны үр ашигтай дэд бүтэц, корпорацийн засаглалын найдвартай загвар, хөрөнгө оруулагчидтай харилцах (IR) стратегийг урьдчилан бий болгох нь танай бизнест яг хэрэгтэй хөрөнгө оруулагчдыг татахад тусална.

3. Гол үзүүлэлтүүдээр өрсөлдөгчдөөсөө илүүрхэх

• Санхүүгийн үзүүлэлтүүд: Институциональ хөрөнгө оруулагчид IPO-д оролцох шийдвэр гаргахдаа компанийн өр болон эздийн өмчийн харьцаа (Debt-to-Equity), өөрийн хөрөнгийн өгөөж (ROE), ашигт ажиллагаа, нэгж хувьцаанд ногдох ашгийн (EPS) өсөлт, борлуулалтын хэмжээ болон EBITDA зэрэг санхүүгийн гол үзүүлэлтүүдийг онцгойлон анхаардаг.

• Санхүүгийн бус хүчин зүйлс: Нийт хөрөнгө оруулагчдын 40 орчим хувь нь менежментийн системийн үр ашиг, корпорацийн стратеги ба түүний хэрэгжилт, брэндийн хүч нөлөө, үйл ажиллагааны үр ашиг, корпорацийн засаглалын загвар зэрэг санхүүгийн бус үзүүлэлтүүдэд илүүтэйгээр үндэслэж шийдвэр гаргадаг байна.

• Давуу талаа батлах: Боломжит хөрөнгө оруулагчдад зориулан бизнесийн өсөлтөө баталсан, санхүүгийн гайхалтай үзүүлэлтүүдээр баталгаажсан үнэмшилтэй аргументуудыг (investment story) бэлтгэ. Энэ нь танай компанийг ижил төстэй салбарын бусад өрсөлдөгчдөөс ялгаруулж, зах зээлийн үнэлгээгээ (капитализаци) дээд зэргээр өсгөх чадвартайг батлан харуулах болно.

4. Хөрөнгө оруулагчдын болгоомжлол, эрсдэлийг тооцож ажиллах

• ТУЗ болон Засаглал: Корпорацийн засаглалын өнөөгийн бүтцийнхээ үр ашгийг нарийвчлан шинжлэх шаардлагатай. Үүний тулд Төлөөлөн удирдах зөвлөлдөө (ТУЗ) өндөр ур чадвартай, хараат бус гишүүдийг урих, дотоод хяналтын тогтолцоог сайжруулах, аудитын мэргэжлийн хороог байгуулах зэргээр засаглалаа оновчтой болгох нь зүйтэй.

• Бизнес процессийн сайжруулалт: Эргэлтийн хөрөнгийн удирдлага, хууль эрх зүйн өөрчлөлттэй холбоотой эрсдэлийн удирдлагын системийг сайжруулах, түүнчлэн бизнесийн бүтцийг оновчтой (ил тод) болгох замаар дотоод үйл явцуудаа цэгцлэх хэрэгтэй.

• Нягтлан бодох бүртгэлийн стандарт: Санхүүгийн бүртгэлийн актуал асуудлууд, тэр дундаа бизнесийн сегментчилсэн тайлан бэлтгэх болон нягтлан бодох бүртгэлийн олон улсын стандартад (ОУСБОС) шилжих зэрэг шаардлагуудад онцгой анхаарал хандуулах шаардлагатай байдаг.

Андеррайтер нь үнэт цаасны танилцуулга (проспект) боловсруулахаас эхлээд компанийн бизнесийн үйл ажиллагаа, давуу тал, гол эрсдэлүүдийг нарийвчлан шинжлэх, хөрөнгө оруулалтын түүх (investment story) бүтээх зэрэг бэлтгэл ажлын маш өргөн хүрээг хамарч ажилладаг.

Андеррайтерыг хэрхэн зөв сонгох вэ?

Шилдэг Андеррайтер нь дараах шалгууруудыг хангасан байх ёстой:

1. Өндөр ур чадвар бүхий баг: Ижил төстэй хэлцлүүдийг амжилттай хийсэн арвин туршлагатай, үйл явцыг удирдахад шаардлагатай нөөц бололцоотой баг.

2. Салбарын мэдлэг: Тухайн үнэт цаас гаргагчийн үйл ажиллагаа явуулдаг салбарын онцлогийг гүнзгий мэддэг, тус салбарт ажилласан амжилтын түүхтэй байх.

3. Хөрөнгийн зах зээлийн компетенц: Зах зээлийн өнөөгийн нөхцөл байдлыг нарийн мэдэрдэг, шаардлагатай дэд бүтэцтэй байх.

4. Зах зээлд эзлэх байр суурь: Олон тооны амжилттай хэлцэл зохион байгуулсан, зах зээлд урт хугацаанд тасралтгүй үйл ажиллагаа явуулсан туршлага.

5. Нэр хүнд ба мэргэжлийн ёс зүй: Хөрөнгө оруулагчдын итгэлийг хүлээсэн байдал.

6. Тусгай зөвшөөрөл: IPO-ийн хүрээнд шаардлагатай бүх үйлчилгээг үзүүлэх албан ёсны тусгай зөвшөөрлүүдтэй (СЗХ-ны эрхтэй) байх.

7. Аналитик судалгааны бааз: Хэлцлийн маркетингийн үеэр болон IPO-ийн дараа хөрөнгө оруулагчдад зориулсан судалгаа, тайлан гаргах чадавхи.

8. IPO-ийн дараах дэмжлэг: Маркет-мейкерийн үйлчилгээ болон корпорацийн брокерийн үйлчилгээ үзүүлэх нөөц бололцоо.

Андеррайтер нь Хөрөнгийн бирж, хуулийн зөвлөхүүд, аудиторууд, PR баг зэрэг үйл явцад оролцогч бүх талуудын харилцаа холбоог зангидаж, зохицуулдаг гол гүүр болдог.

Синдикат (Консорциум) байгуулах стратеги

Ихэнх тохиолдолд томоохон хэмжээний IPO-г ганц банк бус, харин хэд хэдэн Андеррайтераас бүрдсэн Синдикат (Хамтарсан консорциум) хэлбэрээр зохион байгуулдаг.

Андеррайтеруудын оновчтой тоо болон бүтцийг бүрдүүлэх нь хэлцэл амжилттай болох магадлалыг дээд зэргээр нэмэгдүүлдэг. Олон зохион байгуулагч Андеррайтертай байх нь синдикат дотор эрүүл өрсөлдөөнийг бий болгож, хөрөнгө оруулагчдын эрэлтийг өдөөдөг. Түүнчлэн хөрөнгө оруулагчдын баазыг тэлэх, өөр өөр туршлагатай зуучлагчдын ур чадварыг нэгтгэн ашиглах давуу талтай.

Синдикат дотор Андеррайтерууд өөрсдийн үүрэг функцээс хамааран дараах дүрүүдэд хуваагддаг:

1. Ерөнхий зохицуулагч (Coordinator / Lead Manager): * IPO-ийн төлөвлөлтийн хамгийн эхний үе шатанд сонгогддог.

   • Бүх үйл явцыг ерөнхийд нь удирдаж, зохицуулна.

   • Санхүүгийн загварчлал, хөрөнгө оруулалтын түүхийг боловсруулахад голлон анхаарч, бусад бүх зөвлөхүүдийн (хуульч, аудитор, PR) ажлыг уялдуулдаг. Иймээс зах зээлд хамгийн өндөр нэр хүндтэй, туршлагатай томоохон Андеррайтерыг энэ дүрд сонгох нь зүйтэй. Хэрэгцээтэй бол хэд хэдэн Андеррайтерыг хамтарсан зохицуулагчаар сонгож болно.

2. Захиалгын дэвтэр хөтлөгч (Bookrunner): * Зохицуулагчийг сонгосны дараа, бэлтгэл ажлын арай хожуу шатанд нэгддэг.

   • Үндсэн зорилго нь хөрөнгө оруулагчдын хамрах хүрээг тэлэх замаар эрэлтийг дээд зэргээр нэмэгдүүлж, “захиалгын дэвтэр” (Order book)-т өрсөлдөөн үүсгэх явдал юм.

   • Мөн хөрөнгө оруулагчдад зориулсан маркетингийн материал бэлтгэх зэрэг нэмэлт үүргүүдийг хариуцаж болно.

3. Жижиглэнгийн брокер / Банк (Retail Broker/Bank): * Мөн л сүүлчийн шатанд нэмэлт дэмжлэг болгон татан оролцуулдаг.

   • Тэдний гол үүрэг нь өөрсдийн өргөн сүлжээг ашиглан олон нийт, жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдын (иргэдийн) эрэлтийг төвлөрүүлж, зохицуулах явдал юм.

Синдикат дахь Андеррайтеруудын үр ашигтай хамтын ажиллагаа нь үнэт цаас гаргагч компанид үйл явцын ачааллыг оновчтой хуваарилах боломжийг олгох бөгөөд энэ нь IPO амжилттай болох магадлалыг дээд цэгт нь хүргэдэг.

Эдгээр институциональ хөрөнгө оруулагчдад бидний өмнө нь дэлгэрэнгүй ярилцсан Хамтын сангууд (ХОС), Хедж сангууд, Банкууд, Даатгалын компаниуд, Тэтгэврийн сангууд болон корпорацийн салбарын бусад санхүүгийн зуучлагчид багтдаг.

Институциональ хөрөнгө оруулагчдад юу хамгийн чухал вэ?

Хөрөнгийн зах зээлийн туршлагаас харахад, томоохон хөрөнгө оруулагчдын хувьд тухайн компанийн IPO-д оролцох (хувьцааг нь худалдан авах) эсэхээ шийдэхэд дараах 5 хүчин зүйл хамгийн чухал нөлөө үзүүлдэг байна:

1. Хүчирхэг удирдлагын баг: Хөрөнгө оруулагчид зөвхөн бизнес моделд бус, түүнийг хэрэгжүүлэх багт мөнгөө даатгадаг тул гүйцэтгэх удирдлагын ур чадвар, туршлага, тогтвортой байдал хамгийн чухалд тооцогдоно.

2. Үнэмшилтэй хөрөнгө оруулалтын түүх (Investment story): Компанийн өсөлтийн потенциал, өрсөлдөх давуу тал, зах зээлд эзлэх байр суурь болон татсан хөрөнгөөрөө хэрхэн үнэ цэнэ бүтээх тухай маш тодорхой, сонирхол татахуйц, бодитой алсын хараа шаардлагатай.

3. Үнийн бодит бөгөөд шударга тогтоолт (Fair pricing): Хувьцааны анхдагч үнэлгээг хэт хөөрөгдөхгүйгээр, зах зээлийн бодит нөхцөл байдалд нийцсэн, цаашид өсөх боломжтой (хөрөнгө оруулагчдад өгөөжөө өгөхүйц) шударгаар тогтоох нь амжилтын үндэс болдог.

4. Цаг үеэ зөв мэдрэх (Market timing): Макро эдийн засгийн нөхцөл байдал, салбарын чиг хандлага болон хөрөнгийн зах зээлийн мөчлөгийг зөв тодорхойлж, хөрөнгө оруулагчдын худалдан авах сонирхол өндөр байгаа зөв цаг мөчийг сонгож гарах.

5. Хөрөнгийн зах зээлийн шаардлагад бүрэн нийцсэн бэлтгэлтэй байдал: Компанийн засаглал, санхүүгийн ил тод байдал, тайлагнал зэрэг нь хөрөнгийн биржийн хууль эрх зүйн хатуу шаардлагууд болон мэргэжлийн хөрөнгө оруулагчдын өндөр хүлээлтийг бүрэн хангасан байх.

Компаниа олон нийтийн болгох (IPO хийх) зорилго тавьсан үүсгэн байгуулагчид байршуулалтын үеэр компанийнхаа үнэлгээг дээд зэргээр өсгөж, шаардлагатай хөрөнгийг аль болох хурдан татахыг сонирхдог. Гэвч IPO-д бэлтгэх нь маш урт бөгөөд бартаатай зам юм. Энэ ажлыг хэр чанартай хийснээс IPO-ийн амжилт болон зах зээл дээрх үнэлгээ шууд хамаарна. Тиймээс энэ үйл явцад мэргэжлийн түнш буюу “Pre-IPO” чиглэлээр дагнасан хувийн хөрөнгө оруулалтын (Private Equity) санг татан оролцуулах нь стратегийн хувьд маш оновчтой алхам болдог.

Үүсгэн байгуулагчид яагаад Pre-IPO сантай хэлцэл хийдэг вэ?

Мэргэжлийн сангууд нь IPO хийх мөч хүртэл компанийн үнэ цэнийг хэрхэн дээд зэргээр өсгөдөг вэ? Үүнд хоёр үндсэн шалтгаан бий:

1. Эрсдэлийг төрөлжүүлэх (Cash-out): Үүсгэн байгуулагчид өөрсдийн эзэмшлийн багцаас тодорхой хэсгийг санд худалдсанаар IPO-г хүлээлгүйгээр өнөөдөр шууд бэлэн мөнгөтэй болох, мөн компанийнхаа үнэлгээг урьдчилан баталгаажуулах боломжтой болдог. Энэхүү “үр дүнгээ хэсэгчлэн баталгаажуулах” үйлдэл нь хамаг эрсдэлээ ганц төсөл дээр ирээдүйд үлдээлгүй, нөөцийнхөө тодорхой хэсгийг чөлөөлж эрсдэлээ солонгоруулах боломжийг олгодог.

2. Бизнесийн өсөлтийг хурдасгах (Cash-in): Хэрэв хөрөнгө оруулалт шууд компани руу орвол шинэ бүтээгдэхүүн гаргах, шинэ зах зээлд нэвтрэх эсвэл өрсөлдөгчөө худалдан авах зэргээр өсөлтийн хурдацаа эрс нэмэгдүүлэх боломж бүрддэг. Ингэснээр компани борлуулалт болон EBITDA-ийн илүү өндөр үзүүлэлтэд хүрэхээс гадна, хурдацтай өсөлтийг илэрхийлэх “Үржүүлэгч” (Multiplier) өсдөг байна. Үүний үр дүнд компани үнэлгээний аргачлалын хоёр үржигдэхүүнийг хоёуланг нь өсгөх мультипликатор нөлөөг хүртдэг.

Яагаад зүгээр л банкны зээл авч болохгүй гэж?

Бизнесийн өсөлтөө санхүүжүүлэхийн тулд компаниуд банкнаас зээл авах боломжтой ч энэ нь үргэлж хамгийн оновчтой шийдвэр байдаггүй. Өндөр өртэй компанийн хувьд нэмж зээл авах нь, ялангуяа эдийн засгийн тодорхойгүй үед, зээлийн эрсдэлийг огцом нэмэгдүүлж, улмаар IPO үнэлгээг бууруулах сөрөг үр дагавартай байдаг. Харин өөрийн хөрөнгийн (капиталын) хөрөнгө оруулалт татах нь банкнаас нэмэлт зээл авах хөшүүргийг сайжруулж, зээлийн эрсдэлийг үр дүнтэй удирдах, нийт хөрөнгө татах өртгийг бууруулах хүчирхэг хэрэгсэл болдог.

Мөнгөнөөс илүү үнэ цэнэ: Мэргэжлийн хөрөнгө оруулагчийн үүрэг

Санхүүгийн хөрөнгө оруулагчаас хүлээх зүйл зөвхөн мөнгө байдаггүй. Институциональ хөрөнгө оруулагчид компанид дараах нэмэлт үнэ цэнийг бүтээж өгдөг:

• Стратегийг шинэчлэх, чиглүүлэх: Ирээдүйн хөрөнгө оруулагчдын анхаарлыг хамгийн их татах, компанийн капитализацид (үнэлгээнд) хамгийн хүчтэй эерэг нөлөө үзүүлэх гол элементүүд дээр төвлөрөхөд тусалдаг.

• Корпорацийн засаглалыг сайжруулах: Энэ нь жижиг хувьцаа эзэмшигчдийн эрхийг хамгаалах гол элемент бөгөөд сайн засаглалтай компани зах зээл дээр өндөр үнэлгээ (premium) авдаг.

• M&A хэлцэлд туслах: Өрсөлдөгчөө худалдан авах (M&A) стратегитай бол мэргэжлийн хөрөнгө оруулагч нь хэлэлцээр хийх, хэлцлийг бүтэцжүүлэх, цаашлаад нэгтгэх үйл явцад шууд дэмжлэг үзүүлдэг.

• Нэмэлт санхүүжилт татах: Өсөлтийн түрэмгий төлөвлөгөөг хэрэгжүүлэхэд шаардлагатай дараагийн шатны хувьцааны санхүүжилт татах, бонд гаргах эсвэл банкны зээл авахад идэвхтэй оролцдог.

• IPO үйл явцыг бэлтгэх, зохицуулах: IPO бол бирж, хөрөнгө оруулалтын банкууд, брокерууд, институциональ хөрөнгө оруулагчид, шинжээчид зэрэг олон талын оролцоог шаардсан маш нарийн төвөгтэй үйл явц юм. Энэхүү үйл явцыг үр дүнтэй удирдах нь санхүүгийн хөрөнгө оруулагчийн авчирдаг гол үнэ цэнэ юм.

Зах зээлийн итгэл ба Үүсгэн байгуулагчийн алсын хараа

Мэргэжлийн институциональ хөрөнгө оруулагчийн нэр хүнд компанийн үнэлгээнд шууд эерэгээр нөлөөлдөг болохыг зах зээлийн туршлага нотолдог. Хувьцаа эзэмшигчдийн бүтцэд (Cap Table) сайн нэр хүндтэй мэргэжлийн хөрөнгө оруулагч байх нь жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдад дараах хоёр дохиог өгдөг:

1. Мэргэжлийн тоглогч хөрөнгө оруулсан учраас энэ бол найдвартай компани юм.

2. Институциональ хөрөнгө оруулагч байгаа тул компанийн засаглал зөв голдрилдоо орсон, жижиг хувьцаа эзэмшигчдийн эрх ашиг хамгаалагдсан гэж үздэг.

Тийм ч учраас ухаалаг үүсгэн байгуулагчид санхүүгийн хөрөнгө оруулагчийг зөвхөн мөнгө гэж харахаас илүүтэйгээр “Түнш” гэж хардаг болсон. Стратегийн хөрөнгө оруулагчийн санал болгосон өндөр үнээс татгалзаж, нэр хүндтэй санхүүгийн хөрөнгө оруулагчтай арай хямд үнээр (дискаунттайгаар) хэлцэл хийхийг илүүд үзэх тохиолдол олон байдаг.

Энэ нь үүсгэн байгуулагч өнөөдөр бүх зүйлээ зараад бизнесээс гарахыг урьтал болголгүй, харин ирээдүйн өсөлтөд бат итгэж, урт хугацаандаа өөрийн эзэмшиж буй үндсэн багцынхаа хөрвөх чадвар, үнэ цэнийг дээд зэргээр өсгөхийг зорьж буйн тод илрэл юм.

Хөрөнгө оруулалтын хэв маягийн ялгаа

Институционал хөрөнгө оруулагчид хөрөнгө оруулалтын менежментийг мэргэжлийн түвшинд хийж, их хэмжээний хөрөнгө удирддаг бол хувь хүмүүсийн хувьд энэ нь ихэвчлэн нэмэлт үйл ажиллагаа байдаг бөгөөд багцын хэмжээ нь ч харьцангуй жижиг байдаг. Энэ нь зах зээл дээрх тэдний зан төлөвийн ялгааг тодорхойлж өгдөг.

• Институционал хөрөнгө оруулагчид үндсэндээ суурь шинжилгээнд тулгуурлаж, үнэт цаасанд гүнзгий судалгаа хийх чадвартай байдаг.

• Харин хувийн хөрөнгө оруулагчдад судалгаа шинжилгээнд их хэмжээний нөөц, цаг хугацаа зарцуулах боломж тэр бүр байдаггүй.

• Хувийн хөрөнгө оруулагчид нь маш олон янзын хүмүүсээс бүрдэх бөгөөд тэдний зан төлөвт мэргэжлийн бус маш олон хүчин зүйлс нөлөөлдөг.

Тиймээс ч зах зээл дээрх хувь хүмүүсийн үйлдэл илүү таамаглах аргагүй, тогтворгүй харагддаг.

Мэдээлэлд хүрэх боломж

Институционал хөрөнгө оруулагчид үнэт цаас гаргагч компанийн (эмитентийн) мэдээлэлд хүрэх давуу эрхтэй байдаг. Хэдийгээр зохицуулагч байгууллагууд бүх хөрөнгө оруулагчдад мэдээллийг тэгш хүртээмжтэй байлгахыг зорьдог ч, хөрөнгийн хэмжээ гэдэг шийдвэрлэх хүчин зүйл хэвээр байна.

Институционал хөрөнгө оруулагчид компаниудтай шууд харилцах боломжтой байдаг бол хувь хүмүүс зөвхөн хэвлэлийн мэдээ, мэдээллийн сайтууд эсвэл брокерийн тайлангаар хязгаарлагддаг. Компанийн Хөрөнгө оруулагчидтай харилцах алба (IR) нь томоохон хөрөнгө оруулагчидтай харилцахыг чухалчилдаг бөгөөд хамгийн том хөрөнгө оруулагчид компанийн гүйцэтгэх удирдлагатай ч шууд уулзаж ярилцах боломжтой байдаг. Энэ нь тэд инсайдер мэдээлэл авдаг гэсэн үг биш боловч олон нийтээс илүүтэйгээр компанийн талаарх тодорхой, гүнзгий ойлголттой болдог гэсэн үг юм. Жишээлбэл, компаниудтай шууд харилцсанаар менежментийн багийн ур чадвар, үйлдвэрлэлийн үйл явц эсвэл байгууллагын соёлыг биечлэн үнэлэх боломжтой болдог. Институционал хөрөнгө оруулагчид олон компаниудтай, тэр дундаа өрсөлдөгчидтэй нь хүртэл уулздаг учраас эдгээр биет бус боловч чухал үзүүлэлтүүдээр компаниудыг хооронд нь харьцуулж чаддаг.

Үүнээс гадна, тэд зах зээлийн мэдээллийн Bloomberg, Reuters зэрэг үнэтэй терминалуудыг ашигладаг бол жижиг хөрөнгө оруулагчдын гол хэрэглүүр нь зөвхөн брокерийн гар утасны аппликэйшн, энгийн мэдээ мэдээллээр хязгаарлагддаг.

Хөрөнгө оруулалтын шийдвэр гаргалт ба Эрсдэлийн удирдлага

Хөрөнгө оруулагчид яагаад үнэт цаас худалдан авдаг вэ? Эхний ээлжинд бүгд л ашиг олох нэг зорилготой мэт санагдах боловч хөрөнгө оруулалт гэдэг бол зөвхөн өгөөж биш, мөн эрсдэл юм. Эрсдэл нь зах зээлийн тоглогч бүрийн хувьд шийдвэр гаргалтын салшгүй нэг хэсэг байдаг. Хөрөнгө оруулагчдын эрсдэл хүлээх хандлага эрс ялгаатай байдаг ба хувийн хөрөнгө оруулагчдын дунд энэ ялгаа бүр ч туйлширсан байдалтай ажиглагддаг. Нэг талд эрсдэлээс зайлсхийдэг, урт хугацаанд хадгалах (buy-and-hold) сонирхолтой хөрөнгө оруулагчид байхад нөгөө талд нь богино хугацааны ашиг хайгч спекулянтууд байна. Хэдийгээр урт хугацааны хувийн хөрөнгө оруулагчид зах зээлийн олонх байдаг ч анхаарал бага татдаг ба зах зээл дээр идэвхтэй арилжаа хийдэг цөөнх нь эрсдэл хүлээх асар өндөр хүсэл эрмэлзэлтэй байдаг.

Институционал хөрөнгө оруулагчдыг хувь хүмүүсээс эрсдэлд бага өртдөг гэж үзэх нь түгээмэл боловч энэ нь тийм ч оновчтой тодорхойлолт биш юм. Хөрөнгийн удирдлагын компаниуд бол зөвхөн зуучлагчид бөгөөд эрсдэлийн эцсийн худалдан авагчид биш тул харилцагчдадаа урьдчилан тодорхойлсон эрсдэлийн түвшинтэй, тэр байтугай өндөр эрсдэлтэй төрөл бүрийн бүтээгдэхүүнийг санал болгодог.

• Институционал хөрөнгө оруулагчдын хувь хүмүүсээс ялгарах гол онцлог нь эрсдэлд хандах системтэй хандлага юм.

• Хувь хүмүүс эрсдэлийг зөн совингоороо мэдэрч шийдвэр гаргадаг бол байгууллагын хөрөнгө оруулагчид эрсдэлийн удирдлагын систем (risk-management) бүрдүүлж, тэрхүү системийнхээ хүрээнд шийдвэр гаргадаг.

• Эрсдэлийг зөвхөн нэг үнэт цаасаар бус, багцын түвшинд бүхэлд нь үнэлдэг бөгөөд өндөр эрсдэлтэй хэрэгслийг багцад нэмэх нь нийт багцын эрсдэлийг бууруулах нөхцөл байдал ч үүсэж болно (хэрэв эрсдэл нь бусад хэрэгсэлтэйгээ сөрөг хамааралтай бол).

Эрсдэлээс гадна зах зээлд оролцогчдын зорилтот функц ялгаатай. Институционал хөрөнгө оруулагчид үйлчлүүлэгчдийнхээ ашиг сонирхлын төлөө ажилладаг боловч тэдний өөрсдийн урамшуулал хөрөнгийн үнийн өсөлтөөс шууд хамаардаггүй. Шимтгэлийн бүтэц нь удирдаж буй хөрөнгийн хувиар тооцогддог ба тодорхой индексээс (benchmark) илүү өгөөжтэй ажилласан тохиолдолд нэмэлт урамшуулал авдаг. Тиймээс сангийн менежерийн зорилго бол зөвхөн үнэ өсгөх бус, индексийг давах явдал байдаг нь урамшуулал авах, нэмэлт хөрөнгө татах боломжийг олгодог. Харин индекс сангуудын гол зорилго нь индексийн хөдөлгөөнөөс гажих алдааг (tracking error) хамгийн бага түвшинд барих явдал байдаг.

Зарим хувийн хөрөнгө оруулагчдын хувьд биржийн арилжаанд оролцох нь өөрөө нэг төрлийн зугаа цэнгэл, аз турших үйл явц болох нь бий. Хэдийгээр ийм оролцогчид цөөн ч, тэд маш идэвхтэй байдаг тул тодорхой мөчүүдэд хөрөнгийн үнэд мэдэгдэхүйц нөлөө үзүүлж чаддаг.

Дүгнэлт: Яагаад хүмүүс бие даан хөрөнгө оруулсаар байна вэ?

Институционал хөрөнгө оруулагчид илүү мэдээлэлтэй, сахилга баттай, ухаалаг шийдвэр гаргадаг болохыг бид харлаа. Гэсэн хэдий ч маш олон хүмүүс бие даан хөрөнгө оруулахыг илүүд үзсээр байна. Үүний шалтгаан нь:

1. Шимтгэлийн зардал: Институционал хөрөнгө оруулагчид зуучлагчийн хувиар удирдлагын шимтгэл авдаг бөгөөд энэ нь хөрөнгө оруулалтын өгөөжийг харилцагчид бүрэн “хүргэдэггүй” гэсэн үг юм.

2. Ашиг сонирхлын зөрчил: Менежер болон харилцагчийн ашиг сонирхол бүрэн нийцдэггүй “эзэн-төлөөлөгчийн асуудал” (principal-agent problem) гардаг бөгөөд хөрөнгө оруулагчид мөнгөө үргэлж бусдад даатгахыг хүсдэггүй.

3. Хувь хүний сонирхол: Бие даан хөрөнгө оруулалт хийх нь сонирхолтой үйл явц бөгөөд оюуны сорилт, догдлол өгөхөөс гадна өөрийгөө “дэвшилтэт хөрөнгө оруулагч” гэж мэдрэх хэрэгцээг хангадаг.

Тиймээс зах зээл дээр мэргэжлийн удирдлага болон хувь хүний бие даасан хөрөнгө оруулалтын аль алиных нь орон зай үргэлж оршсоор байх болно. Технологи хөгжиж, брокерийн аппликэйшнүүд сайжрахын хэрээр бие даан хөрөнгө оруулах саад тотгорууд байнга багасаж, тэнцвэр аажмаар хувийн хөрөнгө оруулагчдын тал руу шилжсээр байна.

Институциональ хөрөнгө оруулагчдын хоорондын гол ялгаа нь харилцагчдаас хэрхэн хөрөнгө татаж байгаа болон харилцагчдынх нь эрсдэл даах чадвараас (risk-profile) хамаардаг. Харин хөрөнгө байршуулах тал дээр төдийлөн их ялгаа байдаггүй. Тэд зах зээл дээрээс үнэт цаасыг шууд худалдан авах эсвэл тодорхой шимтгэлтэйгээр өөр институциональ хөрөнгө оруулагчдад хөрөнгөө удирдуулахаар шилжүүлдэг.

Монголын хөрөнгийн зах зээлд үйл ажиллагаа явуулж буй гол институциональ тоглогчдод дараах байгууллагууд орно.

Хөрөнгө оруулалтын менежментийн компаниуд (ХОМК)

Хөрөнгө оруулалтын менежментийн компаниуд нь дотоодын төдийгүй олон улсын зах зээл дэх гол тоглогчид юм. Монгол улсын хувьд Санхүүгийн зохицуулах хорооноос (СЗХ) тусгай зөвшөөрөл авсан эдгээр компаниуд нь Хөрөнгө оруулалтын сангуудыг (ХОС) үүсгэн байгуулж, иргэд болон аж ахуйн нэгжүүдээс хөрөнгө төвлөрүүлдэг.

• Бүтэц ба удирдлага: Нэг ХОМК нь хөрөнгө оруулалтын чиглэл, хөрөнгийн ангилал, эрсдэлийн түвшингээрээ ялгаатай хэд хэдэн сангуудыг нэгэн зэрэг удирдах боломжтой.

• Дүрэм журам: Сангийн хөрөнгийг хаашаа, хэрхэн хөрөнгө оруулах хязгаарлалт, дүрмийг сангийн хөрөнгө оруулалтын бодлогын баримт бичигт нарийвчлан зааж өгсөн байдаг.

• Багцийн менежер: ХОМК нь сан тус бүр дээр багцийн менежер томилдог. Багцийн менежер нь тогтоосон хязгаарлалтын хүрээнд харилцагчийн өгөөжийг дээд зэргээр нэмэгдүүлэх үүрэг хүлээх бөгөөд хөрөнгө оруулалтын шийдвэр гаргах гол хүн юм.

Сангуудын удирдлагын хэлбэр ба төрөл

Хөрөнгө оруулалтын сангуудыг удирдлагын хэлбэрээр нь идэвхтэй ба идэвхгүй, арилжаалагдах хэлбэрээр нь уламжлалт хамтын сан болон биржээр арилжаалагддаг сан (ETF) гэж ангилдаг.

1. Идэвхгүй буюу Индекс сангууд: Энэ төрлийн сангууд нь тодорхой нэг индексийн (жишээлбэл, Монголын хөрөнгийн биржийн Топ-20 индекс зэрэг) бүтцийг яг хуулбарлан хөрөнгө оруулдаг.

2. Идэвхтэй удирдлагатай сангууд: Багцийн менежерүүд зах зээлийн дундаж өгөөжөөс (бенчмаркаас) давуулахын тулд зах зээлийн нөхцөл байдалд тохируулан багцдаа байнга өөрчлөлт хийдэг.

3. Арилжааны онцлог: Уламжлалт нээлттэй хамтын сангийн нэгжийг хөрөнгө оруулалтын менежментийн компаниас (эсвэл түгээгчээс) шууд худалдан авдаг бол, ETF-ийн нэгж эрхийг жирийн хувьцаатай адил үнэт цаасны брокерийн дансаараа дамжуулан хөрөнгийн бирж дээрээс худалдаж авдаг.

Харилцагчийн сегмент ба үйлчилгээ

• Жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчид: Нээлттэй хамтын сангууд нь олон нийт буюу жижиг мөнгөн дүнгээр хөрөнгө оруулах сонирхолтой иргэдэд зориулагдсан сонгодог хэрэгсэл юм.

• Томоохон харилцагчид: Өндөр дүнгээр хөрөнгө оруулагчид ХОМК-тай шууд Итгэлцлийн удирдлагын гэрээ байгуулж болдог. Энэ тохиолдолд харилцагчийн хувийн хэрэгцээ, эрсдэл даах чадварт тулгуурлан багцийг тусгайлан удирддаг.

• Дунд шатны харилцагчид: Дунд зэргийн хөрөнгөтэй харилцагчдад зориулсан завсрын хувилбар нь урьдчилан тодорхойлсон стратегийн аль нэгэнд нэгдэх бөгөөд менежерүүд ижил төстэй профайлтай хөрөнгө оруулагчдын нэгдсэн санг удирддаг.

Монголын зах зээл дэх гадаадын институциональ хөрөнгө оруулагчид

Хөгжиж буй болон хөгжлийн зааг дээрх (frontier) зах зээлийн хувьд Монгол улс нь гадаадын томоохон хөрөнгө оруулалтын сангуудын анхаарлыг татсаар ирсэн. Гадаадын институциональ хөрөнгө оруулагчид нь дотоодын зах зээлийн хөрвөх чадварыг сайжруулах, чөлөөт эргэлтийг (free-float) нэмэгдүүлэхэд чухал үүрэг гүйцэтгэдэг.

• Салбарын сонирхол: Гадаадын хөрөнгө оруулагчид ихэвчлэн эдийн засгийн өсөлтийг дагаж хурдацтай тэлэх боломжтой уул уурхай, банк санхүү, болон өргөн хэрэглээний салбарын томоохон компаниудын хувьцааг сонирхдог.

• Хөрөнгө оруулах хэлбэр: Олон улсын хөрөнгө оруулагчид Монголын компаниудын хувьцааг шууд худалдан авахаас гадна, хөгжиж буй орнуудын индекст суурилсан дэлхийн томоохон пассив (индекс) сангуудаар дамжуулан багцаар нь хөрөнгө оруулах хандлагатай байдаг нь эрсдэлээ солонгоруулах нэг арга болдог.

Институциональ хөрөнгө оруулагчид: Тэтгэврийн сан ба Даатгалын компаниуд

Дэлхийн хөрөнгийн зах зээл дээр урт хугацааны хөрөнгө оруулалтын хамгийн гол эх үүсвэрийг тэтгэврийн сангууд болон даатгалын компаниуд бүрдүүлдэг. Монгол улсын хувьд эдгээр тогтолцоо нь хөгжлийнхөө шатанд явж байгаа ч хөрөнгийн зах зээлд гүйцэтгэх үүрэг нь улам бүр нэмэгдсээр байна.

1. Тэтгэврийн сангууд (Pension Funds)

Тэтгэврийн сангийн үндсэн үйл ажиллагаа нь маш тодорхой: иргэд болон ажил олгогчдоос тэтгэврийн шимтгэл хуримтлуулах, эдгээр хөрөнгийг зах зээлд хөрөнгө оруулж өсгөх, улмаар ирээдүйд иргэдэд тэтгэвэр болгон буцаан олгох явдал юм. Олон улсын жишгээр тэтгэврийн сангууд хөрөнгөө өөрсдөө шууд удирдахын зэрэгцээ хөрөнгө оруулалтын менежментийн компаниудад (ХОМК) удирдуулахаар шилжүүлэх нь түгээмэл байдаг.

• Урт хугацааны хөрөнгө оруулалт: Тэтгэврийн нөөц нь хөрөнгийн зах зээл дэх “урт хугацааны мөнгө”-ийн хамгийн чухал эх үүсвэр болдог. Хөрөнгө оруулалтын хугацаа нь урт байдаг тул сангууд хөрөнгийнхөө багагүй хэсгийг хувьцаа зэрэг харьцангуй өгөөж өндөртэй хэрэгсэлд байршуулах боломжтой байдаг.

• Монголын нөхцөл байдал ба зохицуулалт: Монгол улсад хувийн тэтгэврийн сангийн тогтолцоо болон эрх зүйн орчин бүрэлдэх шатандаа явж байна. Иргэдийн ирээдүйн баталгаа болсон хөрөнгийг удирддаг тул тэтгэврийн сангийн үйл ажиллагаа маш хатуу зохицуулалттай байдаг. Эрсдэлээс хамгаалах үүднээс тэдний хөрөнгө оруулах боломжтой үнэт цаасны жагсаалтыг Санхүүгийн зохицуулах хорооноос (СЗХ) нарийвчлан зааж өгдөг.

• Хөрөнгө оруулалтын хязгаарлалт: Тэтгэврийн сангууд хөрөнгийн зах зээл дээр өндөр эрсдэл гаргахаас зайлсхийдэг. Тиймээс хөрөнгөө ихэвчлэн Монголын Хөрөнгийн Биржийн (МХБ) I ангилалд бүртгэлтэй, хөрвөх чадвар сайтай, компанийн засаглал тогтвортой шилдэг компаниудын хувьцаа, эсвэл засгийн газрын болон сайн чанарын компанийн бондод байршуулахыг илүүд үздэг.

2. Даатгалын компаниуд (Insurance Companies)

Даатгалын компаниуд нь харилцагчдаас даатгалын хураамж цуглуулж, түүнээсээ нөөц сан бүрдүүлэх замаар даатгалын тохиолдол гарах үед нөхөн төлбөрийг санхүүжүүлдэг.

• Хөрөнгө оруулалтын эх үүсвэр: Даатгалын хураамж цуглуулах болон нөхөн төлбөр олгох хооронд цаг хугацааны зөрүү гардаг. Энэхүү сул чөлөөтэй байгаа нөөц хөрөнгийг санхүүгийн зах зээлд хөрөнгө оруулж, нэмэлт өгөөж олдог.

• Амьдралын даатгалын онцлог: Уламжлалт (ердийн) даатгалыг бодвол Амьдралын даатгал-ын хураамж төлөх болон нөхөн төлбөр олгох хоорондын хугацаа маш урт (хэдэн арван жил) байдаг. Тийм ч учраас амьдралын даатгалын сангаас бүрдсэн нөөц нь хөрөнгийн зах зээл дэх хамгийн урт хугацаатай хөрөнгө оруулалтын эх үүсвэрүүдийн нэг болдог.

• Монголын зах зээл дэх нөлөө: Монгол улсын хувьд ердийн даатгалын салбар давамгайлж, амьдралын даатгалын зах зээл харьцангуй шинэ, хөгжиж буй шатандаа байгаа тул хөрөнгийн зах зээл рүү чиглэх даатгалын урт хугацааны нөөц хөрөнгийн хэмжээ одоогоор бага байна. Түүнчлэн, тэтгэврийн сангийн адилаар даатгалын нөөц хөрөнгөөр зөвхөн хамгийн найдвартай, дээд зэрэглэлийн (МХБ-ийн I ангиллын) үнэт цаасанд хөрөнгө оруулах хатуу зохицуулалттай байдаг.

Институциональ хөрөнгө оруулагчид: Зах зээлийн бусад оролцогчид

Хөрөнгийн менежментийн компаниуд болон тэтгэвэр, даатгалын сангуудаас гадна хөрөнгийн зах зээл дээр өөрсдийн онцлог бүхий өөр хэд хэдэн томоохон тоглогчид үйл ажиллагаа явуулдаг.

• Эндаумент сангууд (Endowments): Энэ нь их сургууль, эмнэлэг, буяны болон ашгийн бус байгууллагуудын үйл ажиллагааг урт хугацаанд тогтвортой санхүүжүүлэх зорилготой тусгай зориулалтын сан юм. Ихэвчлэн цугларсан хөрөнгийг мэргэжлийн хөрөнгийн удирдлагын компаниудад шилжүүлж удирдуулдаг. Монгол улсын хувьд энэ төрлийн сангуудын ойлголт харьцангуй шинэ (жишээ нь, их сургуулиудын хөгжлийн сангууд) бөгөөд одоогоор дотоодын хөрөнгийн зах зээл дээр мэдэгдэхүйц нөлөөтэй томоохон тоглогч болж амжаагүй байна.

• Үндэсний баялгийн сангууд (Sovereign wealth funds): Гадаад худалдааны өндөр ашигтай орнууд эдийн засгийн хүндрэл, түүхий эдийн үнийн уналтаас сэргийлэх зорилгоор ийм сангуудыг байгуулдаг. Эдгээр сангууд нь маш урт хугацааны хөрөнгө оруулалтын бодлого баримталдаг бөгөөд хөрөнгийн зах зээл болон шууд хөрөнгө оруулалтын хэлбэрээр хөрөнгөө байршуулдаг дэлхийн хэмжээний томоохон тоглогчид юм. Монгол улсын хувьд уул уурхайн салбараас хамааралтай эдийн засагтай тул “Ирээдүйн өв сан” болон саяхан батлагдсан Үндэсний баялгийн сангийн тухай хуулийн хүрээнд энэхүү тогтолцоо бүрэлдэж, ирээдүйд хөрөнгийн зах зээлийн гол институциональ хөрөнгө оруулагчдын нэг болох хүлээлттэй байна.

• Арилжааны банкууд: Банкуудын хувьд хувьцааны хөрөнгө оруулалт хийх нь тэдний үндсэн үйл ажиллагаа биш юм. Гэсэн хэдий ч банкууд хөрөнгийн зах зээлийн дэд бүтцийн чухал хэсэг болдог тул хувьцаат компаниудын хувьцаа эзэмшигчдийн жагсаалтад байнга гарч ирдэг. Энэ нь тэдний охин компани болох үнэт цаасны компаниуд харилцагчийн захиалгаар арилжаа хийх, банкууд эрсдэлийн хязгаартаа багтаан богино хугацааны арилжаа хийх, эсвэл зээлийн барьцаанд байсан хувьцааг шилжүүлэн авах зэрэгтэй холбоотой байдаг.

• Гэр бүлийн оффисууд (Family offices): Эдгээр нь нэг эсвэл хэд хэдэн чинээлэг гэр бүл, томоохон бизнес эрхлэгчдийн хөрөнгийг удирддаг мэргэжлийн байгууллагууд юм. Тэд бизнесийнхээ үндсэн стратегиас (өөрсдийн гол компаниудынхаа хяналтын багцаас) гадна хөрөнгөө солонгоруулах, эрсдэлийг бууруулах зорилгоор хувьцаа болон бусад зах зээлийн хэрэгслүүдэд хөрөнгө оруулдаг. Албан ёсоор гуравдагч этгээдийн хөрөнгийг удирддаггүй тул хатуу зохицуулалтад ордоггүй бөгөөд энэ нь тэдэнд мэргэжлийн хөрөнгө оруулагчдын адилаар хөрөнгө оруулалтын илүү уян хатан, бие даасан бодлого явуулах боломжийг олгодог.

  Дээр дурдсанчлан Гэр бүлийн оффисууд нь чинээлэг гэр бүлүүдийн хөрөнгийг удирддаг хэдий ч тэдгээрийн хөрөнгийн хэмжээний талаарх албан ёсны, найдвартай статистик мэдээлэл олох боломжгүй байдаг.

  • Хууль эрх зүйн хэлбэр: Үүний гол шалтгаан нь “гэр бүлийн оффис” гэсэн тусгайлсан хуулийн этгээдийн зохион байгуулалтын хэлбэр байдаггүйтэй холбоотой. Монгол улсын хувьд ч мөн адил эдгээр нь статистик мэдээлэлд энгийн “хуулийн этгээд” (жишээ нь ХХК) эсвэл хөрөнгө оруулалтын холдинг компаниудын нэрийн ард “үйл ажиллагаа явуулдаг”.

  • Хөрөнгө оруулалтын зорилго: Хэдийгээр тэдний хөрөнгийн ихэнх хэсэг нь өөрсдийн үндсэн бизнесийн үйл ажиллагаанд (профиль хөрөнгө) төвлөрдөг боловч тэд хөрөнгийн зах зээл дээр томоохон тоглогчид байж чаддаг. Томоохон бизнес эрхлэгчид болон чинээлэг иргэд нь бизнесийн болон бүс нутгийн эрсдэлээ төрөлжүүлэхийн тулд хөрөнгийнхөө тодорхой хэсгийг дотоод, гадаадын бусад санхүүгийн хэрэгслүүд болон үнэт цаасанд байршуулдаг.

  • Монголын зах зээлд: Монголын хөрөнгийн зах зээл дээр томоохон групп компаниудын үүсгэн байгуулагчид охин компаниудаараа дамжуулан хувьцаа худалдан авах, бусад салбарт хөрөнгө оруулах нь нэг төрлийн гэр бүлийн оффисын үйл ажиллагааны хэлбэр бөгөөд цаашид дотоодын зах зээл дэх тэдний оролцоо нэмэгдэх хандлагатай байна.

  Хөрөнгө оруулагчдын бааз суурийн бүтэц (Investor Base Structure)

  Аливаа улсын хөрөнгийн зах зээлийн хөгжлийг тодорхойлох нэг чухал үзүүлэлт нь тухайн зах зээл дээрх хувьцааны чөлөөт эргэлтийг (free-float) хэн эзэмшиж байгааг харуулах хөрөнгө оруулагчдын бүтэц юм. Эрүүл, тогтвортой зах зээлийн эзэмшлийн бүтэц нь ихэвчлэн дараах олон талт оролцогчдоос бүрддэг:

  1. Жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчид буюу Иргэд: Зах зээлийн өдөр тутмын идэвхтэй арилжааг бүрдүүлэгчид.

  2. Институциональ хөрөнгө оруулагчид: Тэтгэврийн сан, Даатгалын компаниуд болон Хөрөнгө оруулалтын хамтын сангууд. Тэд зах зээлд урт хугацааны тогтвортой байдлыг авчирдаг.

  3. Корпорациуд болон Гэр бүлийн оффисууд: Томоохон стратегийн болон багцийн хөрөнгө оруулалтууд хийдэг.

  4. Гадаадын хөрөнгө оруулагчид: Гадаадын байгууллага, сангуудын оролцоо.

  5. Итгэлцлийн удирдлага (ДУ): ХОМК болон бусад мэргэжлийн байгууллагуудад удирдуулж буй харилцагчдын хөрөнгө.

  Монголын хөрөнгийн зах зээлийн хувьд одоогоор нийт арилжаа, эзэмшлийн дийлэнх хувийг дотоодын иргэд болон цөөн тооны томоохон аж ахуйн нэгжүүд бүрдүүлж байна. Зах зээл цаашид хөгжиж, урт хугацаанд тогтвортой өсөхийн тулд тэтгэвэр, даатгал зэрэг дотоодын институциональ хөрөнгө оруулагчид болон гадаадын сангуудын эзлэх хувийн жин нэмэгдэж, бүтэц илүү төрөлжих шаардлагатай юм.

Хэдийгээр үнэт цаасны дансны тоо хүн амынхаа дийлэнх хувийг хамарч өндөр харагдах боловч (үүнд “Эрдэнэс Тавантолгой” ХК-ийн 1072 хувьцааны нөлөөлөл жин дардаг), өдөр тутмын бодит арилжааны бүтцийг судалж үзвэл зах зээлд оролцогчдын дүр зураг харьцангуй төвлөрсөн, маш өвөрмөц онцлогтой байна.

1. Дотоодын жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчид (Retail Investors): Зах зээлийн үнэмлэхүй хөдөлгүүр

Монголын хувьцааны зах зээлийн хоёрдогч арилжааны 95-аас дээш хувийг дотоодын энгийн иргэд буюу жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчид хийж байна. Өөрөөр хэлбэл, Монголын хөрөнгийн бирж дээрх хувьцааны үнэ ханшийн хөдөлгөөн, эрэлт нийлүүлэлтийг бүхэлд нь жижиг хөрөнгө оруулагчид тодорхойлж байгаа бөгөөд тэдний зан төлөв дараах нийтлэг шинж чанартай байна:

• Өгөөжийн өндөр хүлээлт ба Ногдол ашиг: Инфляц болон төв банкны бодлогын хүү харьцангуй өндөр түвшинд хадгалагдаж буй эдийн засгийн нөхцөлд иргэд хувьцаанаас банкны хадгаламжийн хүүнээс давсан шууд өгөөж шаарддаг. Тиймээс өндөр өгөөжтэй, тогтмол ногдол ашиг тараадаг компаниудын (ялангуяа системийн нөлөө бүхий банкууд, ТОП-20 индексэд багтдаг хүнс, уул уурхайн компаниуд) хувьцаа жижиг хөрөнгө оруулагчдын багцад үнэмлэхүй давамгайлдаг.

• Спекулятив буюу богино хугацааны арилжаа (Flipping): Жижиглэнгийн хөрөнгө оруулагчдын багагүй хэсэг нь компанийн урт хугацааны үнэ цэнд (value investing) хөрөнгө оруулахаас илүүтэйгээр богино хугацааны үнийн савлагаанаас ашиг хийх зорилготой байдаг. Ялангуяа шинээр гарч буй IPO-д их хэмжээгээр оролцож, хоёрдогч зах зээлийн арилжаа эхлэх эхний өдрүүдэд ханшийн өсөлт дээр хувьцаагаа шууд зарж ашиг хийх (flipping) хандлага хүчтэй ажиглагддаг.

• Сэтгэл зүй ба Мэдээллийн мэдрэмтгий байдал: Мэргэжлийн суурь болон техник шинжилгээнд тулгуурлахаас илүүтэйгээр нийгмийн сүлжээ (Facebook, Telegram группүүд), ам дамжсан цуу яриа, мөн бусдаас хоцрох вий гэсэн сэтгэл зүйд (FOMO – Fear of Missing Out) хэт автаж хөндлөнгийн нөлөөгөөр арилжааны шийдвэр гаргах үзэгдэл зах зээл дээр түгээмэл байна.

2. Дотоодын институциональ хөрөнгө оруулагчид (Institutional Investors): Болгоомжлол ба Хууль эрх зүйн хязгаарлалт

Олон улсын өндөр хөгжилтэй хөрөнгийн зах зээлүүдэд үнийн хэт савлагааг тогтворжуулагч гол хүч нь “ухаалаг мөнгө” (smart money) буюу хөрөнгө оруулалтын хамтын сан, тэтгэврийн сан, даатгалын компаниуд байдаг. Гэвч Монголын хувьцааны зах зээлд дотоодын мэргэжлийн байгууллагуудын оролцоо маш сул буюу хөгжлийнхөө эхэн үедээ явж байна.

• Хөрөнгө оруулалтын сангууд: Санхүүгийн зохицуулах хороонд (СЗХ) бүртгэлтэй 30 гаруй хөрөнгө оруулалтын менежментийн компаниуд хувийн болон хамтын сангуудыг удирдан чиглүүлж байна. Гэсэн хэдий ч тэдний удирдаж буй хөрөнгийн дийлэнх нь өндөр эрсдэлтэй хувьцаа (equity) руу бус, харин өгөөж нь урьдчилан тооцоологддог, хүүгийн төлөлт нь баталгаатай компанийн бонд (debt) болон хөрөнгөөр баталгаажсан үнэт цаас (ХБҮЦ) руу төвлөрч байна.

• Даатгал болон Тэтгэврийн сангууд: СЗХ-ны хатуу зохицуулалт болон эрсдэлээс сэргийлэх бодлогын улмаас даатгалын компаниуд нөөц хөрөнгийнхөө маш бага хувийг л хувьцаанд байршуулж, гол төлөв Засгийн газрын үнэт цаас (ЗГҮЦ) болон банкны хадгаламжийг илүүд үздэг. Хамгийн чухал нь, олон улсын жишгээр хувьцааны зах зээлийн хамгийн том худалдан авагч байх ёстой Хувийн нэмэлт тэтгэврийн сангуудын эрх зүйн орчин өнөөдрийг хүртэл бүрэн төлөвшиж батлагдаагүй байгаа нь хувьцааны зах зээл рүү орох урт хугацааны, тогтвортой институциональ хөрөнгийн урсгалыг боомилж буй гол шалтгаан болж байна.

3. Гадаадын хөрөнгө оруулагчид: Олон улсын хүлээлт ба Бодит саад бэрхшээл

Монголын хөрөнгийн зах зээл нь олон улсын ангиллаар “Frontier Market” буюу хөгжиж буй зах зээлийн өмнөх шатанд тооцогддог бөгөөд гадаадын багцын хөрөнгө оруулагчдад (Foreign Portfolio Investors) өндөр өгөөж амладаг хэдий ч өдөр тутмын хоёрдогч арилжаанд тэдний эзлэх жин 1 хүрэхгүй хувьтай байна. Олон улсын байгууллагууд болон судалгааны тайлангуудад гадаадын хөрөнгө оруулагчдын оролцоог хязгаарлаж буй гол хүчин зүйлсийг дараах байдлаар тодорхойлжээ:

• Хөрвөх чадварын эрсдэл (Liquidity Risk): Монголын хувьцааны зах зээлийн багтаамж, гүн бага (shallow market) байдаг тул гадаадын томоохон хөрөнгө оруулалтын сангууд хэдэн сая доллароор хувьцаа авах, эсвэл зах зээлийн үнэд огцом уналт үүсгэхгүйгээр буцаж зарах (exit хийх) боломж маш хязгаарлагдмал байдаг нь хамгийн том эрсдэл болдог.

• Валютын ханшийн савлагаа (FX Risk): Ам.доллар болон бусад хатуу валютаар хөрөнгө оруулж буй гаднынхны хувьд Монгол төгрөгийн ханшийн сулрал, хэлбэлзэл нь хувьцаанаас олсон бодит өгөөжийг устгах, үнэгүйдүүлэх эрсдэл дагуулдаг.

• Засаглал ба Ил тод байдал (Corporate Governance & ESG): Гадаадын байгууллагууд хөрөнгө оруулахдаа олон улсын стандартын аудитын тайлан (IFRS), байгаль орчин, нийгэм, засаглалын (ESG) тайлагналыг маш хатуу шаарддаг. Манай дотоодын зарим хувьцаат компаниудын мэдээллийн ил тод байдал дутмаг, тайлан мэдээллээ англи хэл дээр цаг алдалгүй түгээх тогтолцоо хангалтгүй байгаа нь гадаадын хөрөнгө оруулагчдын итгэлийг татахад гол саад болсоор байна.

Ашигласан эх сурвалжууд:

• Санхүүгийн Зохицуулах Хороо (СЗХ): “Үнэт цаасны зах зээлийн 2024 оны бүтэн жилийн болон 2025 оны эхний улирлын тойм тайлан”.

• Монголын Хөрөнгийн Бирж (МХБ): “Жилийн тайлан 2023, 2024”, “Арилжааны статистик мэдээлэл”.

• Үнэт Цаасны Төвлөрсөн Хадгаламжийн Төв (ҮЦТХТ): “Үнэт цаасны дансны төвлөрөл, статистик тайлан”.

• CEIC Data: “Mongolia Market Capitalization & Economic Indicators 2025/2026”.

• U.S. Department of State: “2024/2025 Investment Climate Statements: Mongolia”.

• AmCham Mongolia & Capital Markets Mongolia: “Macroeconomic & Capital Market Developments Overview”.

Олон нийтийн статус ба түүний өгөөж

Нээлттэй хувьцаат компани (ХК) болох нь үнэт цаас гаргагчид санхүүгийн байдлаа урт хугацаанд бэхжүүлэх боломжийг олгодог. Хамгийн том давуу талуудын нэг нь компани M&A (Mergers and Acquisitions – Компаниудыг нэгтгэх, нийлүүлэх) хэлцэл хийхэд бэлэн мөнгөнөөс гадна өндөр хөрвөх чадвар бүхий “валют” буюу өөрийн компанийн үнэ цэнэтэй хувьцааг төлбөрийн хэрэгсэл болгон ашиглах боломжтой болдог явдал юм. Мөн удирдлагын баг болон гол ажилтнуудаа хувьцааны опционоор урамшуулах үр дүнтэй механизмыг бүрдүүлэх, бизнесийн өсөлтийн хурдац болон инновацийн үйл ажиллагааг дэмжих хөрөнгө татах зэрэг олон үүд хаалга нээгдэнэ. Түүнчлэн компанийн нэр хүнд өсөж, санхүүжилт татах шинэ арга хэрэгслүүдтэй болохоос гадна, зах зээл дээрх бусад ижил төстэй нээлттэй компаниудтай өөрсдийгөө шууд харьцуулах, бодитоор үнэлүүлэх боломж бүрддэг байна.

Болзошгүй сорилт ба эрсдэлүүд

Харин IPO хийхтэй холбоотой потенциал сул талууд болон сорилтуудад компанийн нийт өмчлөлд үндсэн хувьцаа эзэмшигчийн (үүсгэн байгуулагчийн) эзлэх хувь хэмжээ буурах, бизнесийн дотоод мэдээллийн нууцлал тодорхой хэмжээнд алдагдах, удирдлагын багийн бие даан шийдвэр гаргах эрх чөлөө хязгаарлагдах зэрэг асуудлууд ордог. Үүнээс гадна СЗХ болон Хөрөнгийн Биржийн өмнө зах зээлд тогтмол тайлагнах хуулийн шаардлага үүсэх, олон нийтийн компани болох болон үйл ажиллагаагаа хэвийн явуулахад шаардлагатай нэмэлт зардлууд гарах, шинээр орж ирсэн хувьцаа эзэмшигчдийн зүгээс шахалт, дарамт ирэх, мэдээллийн ил тод байдлыг хангах илүү хатуу стандартуудыг мөрдөх зэрэг хариуцлагууд нэмэгддэг.

Нээлттэй компани болохын Давуу болон Сул талуудын харьцуулалт

Бизнесийн байгууллагууд шийдвэр гаргахын өмнө доорх хүснэгтэд заасан хүчин зүйлсийг харьцуулан үнэлдэг байна.